時間：2023-04-06 18:47:22
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一、國內(nèi)外關于中期票據(jù)的定義。
20世紀80年代早期，在美國等成熟債券市場中，中期票據(jù)（Medium-termNotes）作為連接短期商業(yè)票據(jù)和長期債券之間的“橋梁”性產(chǎn)品出現(xiàn)，其期限通常在2-5年之間。在歐洲貨幣市場發(fā)行的中期票據(jù)，稱為歐洲中期票據(jù)（EMTNs）。隨著市場的發(fā)展，中期票據(jù)逐漸突破了期限的限制，10-30年期限之間的中期票據(jù)變得更為普遍，中期票據(jù)已成為企業(yè)代替中期貸款的又一融資形式。
在我國，所謂銀行間債券市場中期票據(jù)業(yè)務，是繼短期融資券之后推出的又一項直接債務融資工具。根據(jù)《銀行間債券市場中期票據(jù)業(yè)務指引》（以下簡稱《指引》），中期票據(jù)是指具有法人資格的非金融企業(yè)在銀行間債券市場上，經(jīng)監(jiān)管當局一次注冊批準后，在注冊期限內(nèi)按照計劃連續(xù)、分期地以公募形式發(fā)行的，約定在一定期限還本付息的債務融資工具。
二、中期票據(jù)的分類。
中期票據(jù)是一種直接融資行為，發(fā)行者通過發(fā)行票據(jù)在資金市場上直接從投資者手中獲得資金。由于商業(yè)票據(jù)的期限較短，流動性較高，因此中期票據(jù)的二級市場不發(fā)達，交易主要集中于一級市場。參與發(fā)行過程的主體，依據(jù)其所處的地位不同，可以分為三類。
第一，發(fā)行者即借款人。在美國市場上，發(fā)行者主要是大公司、非銀行金融機構，近年銀行、政府和政府機構也開始涉足中期票據(jù)市場。大型的銀行控股公司、企業(yè)財務公司發(fā)行了大部分的票據(jù)。大公司的信譽高，違約風險小，因此他們能夠壟斷發(fā)行市場。在歐洲貨幣市場上，最開始主要是一些美國企業(yè)，他們利用票據(jù)籌集低廉的歐洲美元資金為自己的海外子公司融資。此后銀行、金融機構、政府紛紛涌人該市場。到19%年3月止，發(fā)行在外的歐洲中期票據(jù)已達到5000億美元，遠遠超過美國市場。
第二，中介機構。主要有以下幾類：首先是承銷商，可以由一個承銷商擔任，也可以組成承銷團。一般發(fā)行都通過承銷商，也有一些發(fā)行者有自己的發(fā)行隊伍，主要見于美國市場。但是，直接發(fā)行的發(fā)行費用較高，每期商業(yè)票據(jù)如果要直接發(fā)行，它的最佳發(fā)行規(guī)模為20億美元（美國市場）。美國市場的承銷主要由幾家大的機構壟斷，他們是美林公司（MERRILLYNCH）、高盛（GOLDMENSACHS）、雷蒙兄弟（LEHMENBROTHERS）。歐洲貨幣市場的發(fā)行主要采取承銷團的方式，發(fā)行者會指定一家主承銷商，它負責組織承銷團，給發(fā)行者提供財務咨詢。主承銷商并不因為它的特殊地位而獲得額外報酬。美國的投資銀行主導了歐洲貨幣市場的承銷……其次是由發(fā)行者委托的發(fā)行和償付人。人通常是一家具有清算功能的銀行，它將表明持有票據(jù)的證明提交給承銷商，收取資金。當票據(jù)到期的時候，它從發(fā)行者處收到資金。負責償付，同時收回證明。有時候人和承銷商是同一主體，但是它們在業(yè)務上必須分開。在美國市場上還存在著為發(fā)行者提供信貸額度或備用信用證的銀行或其他機構，這些機構保證在發(fā)行者不能償還本金時負責償還，或者保證發(fā)行者能獲得他們想要的金額。歐洲市場缺少這種支持，因為最開始進人市場的發(fā)行者主要是信譽卓著的大企業(yè)，他們利用歐洲貨幣市場環(huán)境寬松的有利條件，完全依靠自身的實力發(fā)行票據(jù)，以節(jié)省先頭手續(xù)費。
第三，投資者。購買中期票據(jù)的投資者主要是機構投資者，美國市場的這個特征十分明顯。因為根據(jù)美國《1933年證券法》第4（2）條規(guī)定，如果商業(yè)票據(jù)由機構投資者購買，而且該票據(jù)不在市場上交易，該票據(jù)的發(fā)行可以免于申請登記。貨幣市場共同基金、保險公司、信托機構、投資公司、養(yǎng)老基金甚至地方政府都參與中期票據(jù)投資。其中，貨幣市場共同基金占據(jù)主導地位。主要原因在于票據(jù)的面額都比較大，小投資者沒有實力參與。歐洲貨幣市場票據(jù)的通常面額為50萬美元和1的萬美元，美國市場的最小面額為2。5萬美元，但是大部分的票據(jù)以100萬美元的整數(shù)倍標值。中期票據(jù)項目的設計通常作法，中期票據(jù)的發(fā)行者與承銷商簽訂一份發(fā)行承銷合同，與已有的票據(jù)包銷便利不同，承銷商并不負責包銷所有票據(jù)，他們只承擔最大努力義務。該合同與合同、備忘錄等文件構成一份項目合同，它規(guī)定了中期票據(jù)項目的一些基本問題，如發(fā)行期限、金額等。此后，發(fā)行者可以在合同規(guī)定的框架內(nèi)靈活選擇發(fā)行商業(yè)票據(jù)的種類，他可以根據(jù)自己的要求和市場資金情況選擇幣種、期限。每次發(fā)行，他只要和承銷商簽訂一份定價補充協(xié)定，該協(xié)定參考承銷合同制定。于是發(fā)行者節(jié)省了每次發(fā)行票據(jù)重新擬定合同的成本。發(fā)行者一般指定二三家投資銀行作為承銷商，然后簽訂多邊協(xié)定，就票據(jù)發(fā)行的形式、法律基礎、交割時間表作出安排。目前，中期票據(jù)的合同條款已經(jīng)建立起行業(yè)標準，節(jié)約了擬定合同的時間。傳統(tǒng)上中期票據(jù)采用私寡發(fā)行方式，承銷商將票據(jù)銷售給少數(shù)大的機構投資者。近來，公開在貨幣市場發(fā)行的方式逐漸流行，1995年，歐洲貨幣市場的公開發(fā)行量為9印億美元，比1994年增長69%。
三、中期票據(jù)市場的意義。
眾所周知，直接融資與間接融資相比，具有市場透明度高、風險分散等特點，有利于金融穩(wěn)定。成功市場經(jīng)濟國家中直接融資市場在融資體系中均占有主導性地位，而我國金融市場的現(xiàn)狀是融資結構明顯分化，企業(yè)直接債務融資市場發(fā)展緩慢。在目前國際經(jīng)濟環(huán)境不穩(wěn)定，國內(nèi)實施宏觀調(diào)控，既要防止經(jīng)濟由偏快轉向過熱，抑制通貨膨脹，又要防止經(jīng)濟下滑，避免過大起落的背景下，交易商協(xié)會在銀行間債券市場推出中期票據(jù)業(yè)務，是對特定經(jīng)濟發(fā)展時期金融創(chuàng)新的全新嘗試。中期票據(jù)業(yè)務的推出，結束了企業(yè)中期直接債務融資工具長期缺失的局面，提高了直接融資比例。從宏觀層面來看，它有利于進一步提高儲蓄向投資轉化的效力，降低銀行體系的系統(tǒng)性風險，有效平衡銀行機構的信貸資源；減輕股權融資的壓力，有利于資本市場協(xié)調(diào)、可持續(xù)發(fā)展；保證當前宏觀調(diào)控政策的平穩(wěn)推進。從微觀層面來看，有利于企業(yè)優(yōu)化財務結構，降低融資成本，豐富投資者投資渠道。
四、我國中期票據(jù)市場的管理方式。
借鑒美國等市場的成功經(jīng)驗，我國中期票據(jù)目前實行交易商協(xié)會注冊的市場化管理方式，由協(xié)會組織銀行間債券市場成員進行自律管理。交易商協(xié)會的七項自律規(guī)則具體地明確了中期票據(jù)管理戰(zhàn)術。《指引》明確規(guī)定企業(yè)的注冊程序：交易商協(xié)會設注冊委員會，注冊委員會委員由來自銀行、券商、基金公司、評級公司等市場相關專業(yè)人士組成，目前共有81名注冊委員會委員。其中，每周的注冊會議由5名注冊委員會委員參加，參會委員從注冊委員會全體委員中抽取，2名以上（含2名）委員認為不符合相關要求，交易商協(xié)會就將不接受發(fā)行注冊。
《指引》中還明確規(guī)定，企業(yè)發(fā)行中期票據(jù)待償還余額不得超過企業(yè)凈資產(chǎn)的40%；對于募集資金的規(guī)模，指引并沒有嚴格限制，僅規(guī)定應用于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動，并在發(fā)行文件中明確披露具體資金用途，企業(yè)在中期票據(jù)存續(xù)期內(nèi)變更募集資金用途應提前披露。而且因為投資期限的延長會增大投資風險，所以《指引》中指出，企業(yè)還應在中期票據(jù)發(fā)行文件中約定投資者保護機制，包括應對企業(yè)信用評級下降、財務狀況惡化或其他可能影響投資者利益情況的有效措施，以及中期票據(jù)發(fā)生違約后的清償安排。由此可見，中期票據(jù)進入門檻相對較低、發(fā)行更為便利，市場普遍認為它豐富了企業(yè)通過銀行間債券市場融資的渠道，將會得到發(fā)行主體的青睞。尤其是在從緊貨幣政策環(huán)境下，中期票據(jù)的發(fā)展前景不可限量，并且隨著市場的深化，中期票據(jù)的交易結構將有更大的創(chuàng)新和豐富，從而帶動新型信用債券和結構化證券的涌現(xiàn)，引領中國信用債券市場進入新紀元。
五、中期票據(jù)市場在我國的發(fā)展有重要意義。
第一，中期票據(jù)可以降低企業(yè)的融資成本，改善企業(yè)的資本結構。根據(jù)2008年4月22日首批中期票據(jù)在銀行間債券市場發(fā)行情況來看鐵道部兩只3年和5年期的中期票據(jù)的票面利率分別確定為5.08%和5.28%外，其余6只中期票據(jù)的票面利率整齊劃一地呈現(xiàn)為3年期5.3%,5年期5.5%的水平。而目前我國銀行貸款3年期和5年期利率分別為7.56%和7.74%,兩者相比，中期票據(jù)有低成本融資的優(yōu)勢。企業(yè)作為市場經(jīng)濟中的理性人會主動核算融資成本，降低銀行貸款規(guī)模，提高直接融資比例和中期融資比例，改善并優(yōu)化公司融資結構。通過對首批中期票據(jù)募集資金的用途分析，可以發(fā)現(xiàn)除了用于項目建設投資，中期票據(jù)融資的另一大用途就是償還成本較高的銀行貸款，其中，中國交通建設股份有限公司用于置換銀行借款的部分約占募集資金的40%。所以在貸款利率高企，貨幣當局控制銀行貸款規(guī)模的背景下，中期票據(jù)自然受到廣大融資者的青睞。預計隨著時間的推移，中期票據(jù)低融資成本的優(yōu)勢必將凸現(xiàn)，發(fā)行中期票據(jù)的企業(yè)會越來越多。
第二，從投資者的角度，中期票據(jù)提供了一種新的固定收益產(chǎn)品。中期票據(jù)在銀行間債券市場發(fā)行和流通，大大地豐富了商業(yè)銀行等機構投資者投資品種。我國的銀行間債券市場是以銀行、非金融機構和企業(yè)參與的一個債券發(fā)行和交易市場。銀行間債券市場的原有的中長期品種包括國債、政策性銀行債、企業(yè)債等，債券品種單一，缺少企業(yè)憑借自身信用發(fā)行的無擔保的固定收益類產(chǎn)品。中期票據(jù)的引入將在一定程度上改善這一局面。從2008年2月短期融資券的持有者結構看，商業(yè)銀行占73.51%,其中全國性商業(yè)銀行占60.97%,城市商業(yè)銀行占8.81%,由于短期融資券收益高于同期限央票收益，商業(yè)銀行更樂意持有短期融資券。類似地，企業(yè)發(fā)行的中期票據(jù)利率會高于同期限國債利率，商業(yè)銀行等機構投資者投資中期票據(jù)可以提高資金的收益率。
第三，中期票據(jù)在一定程度上降低了銀行的貸款業(yè)務，但也為銀行中間業(yè)務的發(fā)展提供了機遇。與中長期貸款相比，中期票據(jù)低發(fā)行利率的優(yōu)勢十分明顯。根據(jù)前文的分析，中期票據(jù)利率比銀行貸款利率低200個基點以上。從長遠來看，中期票據(jù)低融資成本的優(yōu)勢將吸引更多企業(yè)采用中期票據(jù)的方式替代貸款融資。從首批發(fā)行中期票據(jù)企業(yè)情況來看，除鐵道部以外均為大型央企，資信等級為AAA級，這些企業(yè)長期以來都是商業(yè)銀行的優(yōu)質(zhì)客戶。優(yōu)質(zhì)客戶發(fā)行中期票據(jù)必將使銀行企業(yè)貸款業(yè)務受到很大影響。特別值得注意的是，中國電信股份有限公司和中國交通建設股份有限公司發(fā)行中期票據(jù)的籌集資金用途包括償還銀行貸款和置換銀行貸款。企業(yè)從降低融資成本角度選擇中期票據(jù)替代銀行貸款的“脫媒”行為必須引起商業(yè)銀行的高度重視。從首批中期票據(jù)的發(fā)行情況來看，主要的國有商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行紛紛加入到中期票據(jù)的承銷商行列中來。這些商業(yè)銀行均有短期融資券的承銷歷史，為銀行承銷企業(yè)中期票據(jù)積累了寶貴經(jīng)驗。根據(jù)以往短期融資券的承銷情況，主承銷商能獲得的短期融資券的承銷費率大約為融資額的0.4%,承銷團成員能獲得的分銷費率大約為融資額的0.15%。因此銀行在短期融資券的承銷業(yè)務中可以獲得豐厚的利潤。而與短期融資券相比，中期票據(jù)的發(fā)行規(guī)模大許多，所以中期票據(jù)的承銷業(yè)務能為商業(yè)銀行帶來一筆不菲的收入。
以往我國商業(yè)銀行過分依賴于存貸款利差收入，中間業(yè)務收入在總收入中的比重過小。中期票據(jù)的承銷業(yè)務在一定程度上能夠改善這一不合理的局面，使商業(yè)銀行收入結構更加合理，同時承銷收入不占用銀行資本金和法定準備金等資源，這是承銷收入不同于貸款收入的一大優(yōu)勢。面臨中期票據(jù)的積極和消極作用，商業(yè)銀行應該客觀地看待中期票據(jù)所導致的企業(yè)“脫媒”現(xiàn)象，抓住機遇迎接挑戰(zhàn)。大力發(fā)展中期票據(jù)的承銷業(yè)務，建立新型銀企關系。根據(jù)首批中期票據(jù)發(fā)行的情況分析，從融資成本的角度，具有優(yōu)良資信等級的企業(yè)傾向于選擇中期票據(jù)來替代中長期貸款。這些企業(yè)都是銀行重要的貸款客戶。因此銀行可以將原有的貸款業(yè)務客戶轉變?yōu)橹衅谄睋?jù)承銷業(yè)務的客戶資源。由于銀行和企業(yè)有著多年的業(yè)務往來，彼此熟悉對方的情況，銀行在此基礎上開展承銷業(yè)務可以根據(jù)企業(yè)的資產(chǎn)負債和現(xiàn)金流狀況，為企業(yè)量身定做中期票據(jù)融資方案，安排發(fā)行金額與期限，同時爭取中期票據(jù)的承銷資格。這樣既保留了客戶資源，又能擴大銀行的承銷業(yè)務。
第四，從貨幣政策的角度，中期票據(jù)緩解了貨幣政策的壓力。在當前金融機構的信貸額度是人民銀行貨幣政策的主要工具之一。從2008年金融機構的貸款數(shù)據(jù)分析，一季度人民幣貸款增加13326億元，同比少增891億元，較2007年同期下降7%,信貸額度控制的效果尚屬理想。如果按照一季度貸款占全年35%的比例計，則全年貸款將達到3.8萬億，而去年全年新增貸款為3.6萬億。因此可以推斷央行將繼續(xù)采取措施執(zhí)行信貸規(guī)模管制。中期票據(jù)作為直接融資，實質(zhì)上是資金需求方和供給方之間直接的資金融通。投資者購買中期票據(jù)一方面滿足了一些企業(yè)剛性的生產(chǎn)性資金需求，另一方面又避免了通過銀行貸款方式的融資所導致的貸款總量快速增長，緩解了貨幣當局通過信貸規(guī)模管制進行貨幣政策調(diào)控的壓力。
六、中期票據(jù)市場對商業(yè)銀行帶來的問題及建議。
中期票據(jù)對銀行貸款的替代效應，使商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務面臨挑戰(zhàn)。競爭加劇行業(yè)分化，商業(yè)銀行盈利水平差距擴大。中期票據(jù)業(yè)務帶來了相應的經(jīng)營風險，為商業(yè)銀行提出了更高的要求。商業(yè)銀行是中期票據(jù)的主要投資主體，使得信用風險分散的效果并不明顯。商業(yè)銀行在承銷中期票據(jù)時的余額包銷及代清償增加了商業(yè)銀行的經(jīng)營風險。因此，商業(yè)銀行應大力發(fā)展投資銀行業(yè)務，推動銀行陰歷模式的轉型；延伸客戶服務，開發(fā)中小企業(yè)信貸市場；提高商業(yè)銀行風險管理的能力，防范中期票據(jù)信用風險。
參考文獻：
[1]包香明。美中期票據(jù)市場概況，推出中期票據(jù)擴大直接融資[N].金融時報，2006-03-18.
[2]潘渭河。歐洲票據(jù)市場的發(fā)展和EMTN[J].國際商務研究，2002,（2）。
[3]俞波。中期票據(jù)—企業(yè)戰(zhàn)略轉型的資金助推器。2008-4-17
（一）發(fā)行方式
供應鏈票據(jù)既可依托超短期融資券，也可依托短期融資券。若依托超短期融資券，則無需評級，募集說明書簡單，外部審議流程所需時間較短，但注冊超短期融資券可能需要發(fā)行主體董事會、股東會審議，內(nèi)部流程耗時會較長。若依托短期融資券發(fā)行，則內(nèi)部審議簡單，但需外部評級，外部審議流程較長。因此發(fā)行方式需結合發(fā)行企業(yè)自身特點，根據(jù)實際需求對這兩種模式效率進行評估和選擇。
（二）資金投向和監(jiān)管
資金回收后可以繼續(xù)放貸給符合條件的其他上下游企業(yè)。此外，若資金投向發(fā)行主體的關聯(lián)企業(yè)，則會有利益輸送嫌疑。
（三）用款企業(yè)準入標準
只需披露用款企業(yè)準入標準，比如與發(fā)行主體的合作年限、企業(yè)財務指標、年采購規(guī)模，具體根據(jù)發(fā)行主體的上下游供應鏈企業(yè)的具體情況來定。
（四）用款規(guī)模和期限
可由供應鏈票據(jù)發(fā)行主體與上下游企業(yè)根據(jù)實際情況自行協(xié)商。為有效控制風險，發(fā)行主體可適當設定某些標準，比如與采購合同、銷售合同形成的應付賬款、預收賬款規(guī)模和期限相匹配。另外，用款期限還得和供應鏈票據(jù)發(fā)行期限相匹配。用款方式和利率具體可由票據(jù)發(fā)行主體企業(yè)、財務公司和債券主承銷簽訂募集資金專戶及資金三方監(jiān)管協(xié)議，約定好三方的權責利，設定好募集資金賬戶監(jiān)管頻率和供應鏈融資清單要求，確保募集資金專項賬戶封閉運行、用款企業(yè)符合主體要求以及資金投向合規(guī)。
（五）具體操作流程
1.用款人為發(fā)行主體下游經(jīng)銷商。用款人為發(fā)行主體下游經(jīng)銷商，基于合同約定向發(fā)行主體購買產(chǎn)品或服務，發(fā)行主體向其提品或服務，希望用款人能夠預付部分資金，約定預付款到賬后一定時間后發(fā)貨或提供服務。當用款人資金緊張時，主要通過向銀行存入部分或全額保證金，由銀行開具承兌匯票，然后用款人向發(fā)行主體支付票據(jù)；或直接向銀行或小貸公司申請流動資金貸款，然后向發(fā)行主體支付款項。用款人一般為中小企業(yè)，向銀行存入的保證金有限或信用能力不高，銀行開具票據(jù)規(guī)模或貸款規(guī)模有限，且融資成本昂貴。在供應鏈票據(jù)融資模式下，由發(fā)行主體向用款人提供供應鏈票據(jù)融資，操作模式與銀行、小貸公司基本相同，然后用款人將發(fā)行主體提供的貸款資金再加上自己的自有資金（相當于銀行保證金規(guī)模）支付給發(fā)行主體。因此用款人不僅保證了融資來源，避免了資金鏈斷裂，而且融資成本較低。用款人除了支付貸款外，還支付了自有資金，借款人棄貨的可能性比較小，所以發(fā)行主體承擔的風險較低。此外，發(fā)行主體將獲得一定的利差（委貸利率減去債券利率），總體的利差收益可以有效覆蓋極少數(shù)的棄貨違約風險。更為重要的是發(fā)行主體通過向下游經(jīng)銷商提供貸款可以增加其購買發(fā)行主體的商品或服務的積極性，帶動更多的經(jīng)銷商參與進來，尤其是中小經(jīng)銷商，幫助發(fā)行主體擴大市場份額。
2.用款人為發(fā)行主體上游供應商。用款人為發(fā)行主體上游供應商，基于合同約定向發(fā)行主體提品或服務。發(fā)行主體向其支付資金，一般會約定付款期到期后再付，據(jù)此用款人形成對發(fā)行主體的應收賬款。當用款人資金緊張時，一般會通過以應收賬款質(zhì)押的方式向銀行、小貸公司申請貸款。用款人一般為中小企業(yè)，經(jīng)常存在融資難、融資成本高的難題，從而影響到其正常生產(chǎn)經(jīng)營。在供應鏈票據(jù)融資模式下，由發(fā)行主體向用款人提供供應鏈票據(jù)融資，操作模式與銀行、小貸公司基本相同，因發(fā)行主體對用款人信用能力比較了解，風險較低，向用款人要求的貸款利率低于銀行貸款利率。因此用款人不僅保證了融資來源，避免了資金鏈斷裂，而且融資成本較低。與此同時，因供應鏈票據(jù)貸款與之對應的應收賬款規(guī)模、期限匹配（付款期到期后發(fā)行主體需支付資金給用款人），從而發(fā)行主體承受的風險較低，還能獲得一定的利差（委貸利率減去債券利率），此外還能加強對供應商的控制，確保上游供應的穩(wěn)定性，實現(xiàn)用款人和發(fā)行主體雙贏。風險控制發(fā)行主體需嚴格篩選用款企業(yè)，一般宜選擇與其有直接且長期業(yè)務往來的第一層上下游供應或采購商，同時宜對其經(jīng)營情況、信用和償債能力作充分評估。
摘要：本文根據(jù)實際情況，分析了我國引入中期票據(jù)市場以來對我國融資狀況的影響和意義，最后提出了中期票據(jù)市場對我國商業(yè)銀行帶來的問題和改進措施。首先對國內(nèi)外對中期票據(jù)不同理解進行了對比分析，然后詳述了中期票據(jù)的分類。
20世紀80年代早期，在美國等成熟債券市場中，中期票據(jù)（Medium-termNotes）作為連接短期商業(yè)票據(jù)和長期債券之間的“橋梁”性產(chǎn)品出現(xiàn)，其期限通常在2-5年之間。在歐洲貨幣市場發(fā)行的中期票據(jù)，稱為歐洲中期票據(jù)（EMTNs）。
一、國內(nèi)外關于中期票據(jù)的定義。
隨著市場的發(fā)展，中期票據(jù)逐漸突破了期限的限制，10-30年期限之間的中期票據(jù)變得更為普遍，中期票據(jù)已成為企業(yè)代替中期貸款的又一融資形式。
在我國，所謂銀行間債券市場中期票據(jù)業(yè)務，是繼短期融資券之后推出的又一項直接債務融資工具。根據(jù)《銀行間債券市場中期票據(jù)業(yè)務指引》（以下簡稱《指引》），中期票據(jù)是指具有法人資格的非金融企業(yè)在銀行間債券市場上，經(jīng)監(jiān)管當局一次注冊批準后，在注冊期限內(nèi)按照計劃連續(xù)、分期地以公募形式發(fā)行的，約定在一定期限還本付息的債務融資工具。
二、中期票據(jù)的分類。
中期票據(jù)是一種直接融資行為，發(fā)行者通過發(fā)行票據(jù)在資金市場上直接從投資者手中獲得資金。由于商業(yè)票據(jù)的期限較短，流動性較高，因此中期票據(jù)的二級市場不發(fā)達，交易主要集中于一級市場。參與發(fā)行過程的主體，依據(jù)其所處的地位不同，可以分為三類。
第一，發(fā)行者即借款人。在美國市場上，發(fā)行者主要是大公司、非銀行金融機構，近年銀行、政府和政府機構也開始涉足中期票據(jù)市場。大型的銀行控股公司、企業(yè)財務公司發(fā)行了大部分的票據(jù)。大公司的信譽高，違約風險小，因此他們能夠壟斷發(fā)行市場。在歐洲貨幣市場上，最開始主要是一些美國企業(yè)，他們利用票據(jù)籌集低廉的歐洲美元資金為自己的海外子公司融資。此后銀行、金融機構、政府紛紛涌人該市場。到19%年3月止，發(fā)行在外的歐洲中期票據(jù)已達到5000億美元，遠遠超過美國市場。
第二，中介機構。主要有以下幾類：首先是承銷商，可以由一個承銷商擔任，也可以組成承銷團。一般發(fā)行都通過承銷商，也有一些發(fā)行者有自己的發(fā)行隊伍，主要見于美國市場。但是，直接發(fā)行的發(fā)行費用較高，每期商業(yè)票據(jù)如果要直接發(fā)行，它的最佳發(fā)行規(guī)模為20億美元（美國市場）。美國市場的承銷主要由幾家大的機構壟斷，他們是美林公司（MERRILLYNCH）、高盛（GOLDMENSACHS）、雷蒙兄弟（LEHMENBROTHERS）。歐洲貨幣市場的發(fā)行主要采取承銷團的方式，發(fā)行者會指定一家主承銷商，它負責組織承銷團，給發(fā)行者提供財務咨詢。主承銷商并不因為它的特殊地位而獲得額外報酬。
第三，投資者。購買中期票據(jù)的投資者主要是機構投資者，美國市場的這個特征十分明顯。因為根據(jù)美國《1933年證券法》第4（2）條規(guī)定，如果商業(yè)票據(jù)由機構投資者購買，而且該票據(jù)不在市場上交易，該票據(jù)的發(fā)行可以免于申請登記。貨幣市場共同基金、保險公司、信托機構、投資公司、養(yǎng)老基金甚至地方政府都參與中期票據(jù)投資。其中，貨幣市場共同基金占據(jù)主導地位。主要原因在于票據(jù)的面額都比較大，小投資者沒有實力參與。歐洲貨幣市場票據(jù)的通常面額為50萬美元和1的萬美元，美國市場的最小面額為2。5萬美元，但是大部分的票據(jù)以100萬美元的整數(shù)倍標值。
三、中期票據(jù)市場的意義。
眾所周知，直接融資與間接融資相比，具有市場透明度高、風險分散等特點，有利于金融穩(wěn)定。成功市場經(jīng)濟國家中直接融資市場在融資體系中均占有主導性地位，而我國金融市場的現(xiàn)狀是融資結構明顯分化，企業(yè)直接債務融資市場發(fā)展緩慢。在目前國際經(jīng)濟環(huán)境不穩(wěn)定，國內(nèi)實施宏觀調(diào)控，既要防止經(jīng)濟由偏快轉向過熱，抑制通貨膨脹，又要防止經(jīng)濟下滑，避免過大起落的背景下，交易商協(xié)會在銀行間債券市場推出中期票據(jù)業(yè)務，是對特定經(jīng)濟發(fā)展時期金融創(chuàng)新的全新嘗試。中期票據(jù)業(yè)務的推出，結束了企業(yè)中期直接債務融資工具長期缺失的局面，提高了直接融資比例。從宏觀層面來看，它有利于進一步提高儲蓄向投資轉化的效力，降低銀行體系的系統(tǒng)性風險，有效平衡銀行機構的信貸資源；減輕股權融資的壓力，有利于資本市場協(xié)調(diào)、可持續(xù)發(fā)展；保證當前宏觀調(diào)控政策的平穩(wěn)推進。從微觀層面來看，有利于企業(yè)優(yōu)化財務結構，降低融資成本，豐富投資者投資渠道。
四、我國中期票據(jù)市場的管理方式。
借鑒美國等市場的成功經(jīng)驗，我國中期票據(jù)目前實行交易商協(xié)會注冊的市場化管理方式，由協(xié)會組織銀行間債券市場成員進行自律管理。交易商協(xié)會的七項自律規(guī)則具體地明確了中期票據(jù)管理戰(zhàn)術。《指引》明確規(guī)定企業(yè)的注冊程序：交易商協(xié)會設注冊委員會，注冊委員會委員由來自銀行、券商、基金公司、評級公司等市場相關專業(yè)人士組成，目前共有81名注冊委員會委員。其中，每周的注冊會議由5名注冊委員會委員參加，參會委員從注冊委員會全體委員中抽取，2名以上（含2名）委員認為不符合相關要求，交易商協(xié)會就將不接受發(fā)行注冊。
《指引》中還明確規(guī)定，企業(yè)發(fā)行中期票據(jù)待償還余額不得超過企業(yè)凈資產(chǎn)的40%；對于募集資金的規(guī)模，指引并沒有嚴格限制，僅規(guī)定應用于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動，并在發(fā)行文件中明確披露具體資金用途，企業(yè)在中期票據(jù)存續(xù)期內(nèi)變更募集資金用途應提前披露。而且因為投資期限的延長會增大投資風險，所以《指引》中指出，企業(yè)還應在中期票據(jù)發(fā)行文件中約定投資者保護機制，包括應對企業(yè)信用評級下降、財務狀況惡化或其他可能影響投資者利益情況的有效措施，以及中期票據(jù)發(fā)生違約后的清償安排。由此可見，中期票據(jù)進入門檻相對較低、發(fā)行更為便利，市場普遍認為它豐富了企業(yè)通過銀行間債券市場融資的渠道，將會得到發(fā)行主體的青睞。尤其是在從緊貨幣政策環(huán)境下，中期票據(jù)的發(fā)展前景不可限量，并且隨著市場的深化，中期票據(jù)的交易結構將有更大的創(chuàng)新和豐富，從而帶動新型信用債券和結構化證券的涌現(xiàn)，引領中國信用債券市場進入新紀元。
五、中期票據(jù)市場在我國的發(fā)展有重要意義。
第一，中期票據(jù)可以降低企業(yè)的融資成本，改善企業(yè)的資本結構。根據(jù)2008年4月22日首批中期票據(jù)在銀行間債券市場發(fā)行情況來看鐵道部兩只3年和5年期的中期票據(jù)的票面利率分別確定為5.08%和5.28%外，其余6只中期票據(jù)的票面利率整齊劃一地呈現(xiàn)為3年期5.3%,5年期5.5%的水平。而目前我國銀行貸款3年期和5年期利率分別為7.56%和7.74%,兩者相比，中期票據(jù)有低成本融資的優(yōu)勢。企業(yè)作為市場經(jīng)濟中的理性人會主動核算融資成本，降低銀行貸款規(guī)模，提高直接融資比例和中期融資比例，改善并優(yōu)化公司融資結構。通過對首批中期票據(jù)募集資金的用途分析，可以發(fā)現(xiàn)除了用于項目建設投資，中期票據(jù)融資的另一大用途就是償還成本較高的銀行貸款，其中，中國交通建設股份有限公司用于置換銀行借款的部分約占募集資金的40%。所以在貸款利率高企，貨幣當局控制銀行貸款規(guī)模的背景下，中期票據(jù)自然受到廣大融資者的青睞。預計隨著時間的推移，中期票據(jù)低融資成本的優(yōu)勢必將凸現(xiàn)，發(fā)行中期票據(jù)的企業(yè)會越來越多。
第二，從投資者的角度，中期票據(jù)提供了一種新的固定收益產(chǎn)品。中期票據(jù)在銀行間債券市場發(fā)行和流通，大大地豐富了商業(yè)銀行等機構投資者投資品種。我國的銀行間債券市場是以銀行、非金融機構和企業(yè)參與的一個債券發(fā)行和交易市場。銀行間債券市場的原有的中長期品種包括國債、政策性銀行債、企業(yè)債等，債券品種單一，缺少企業(yè)憑借自身信用發(fā)行的無擔保的固定收益類產(chǎn)品。中期票據(jù)的引入將在一定程度上改善這一局面。從2008年2月短期融資券的持有者結構看，商業(yè)銀行占73.51%,其中全國性商業(yè)銀行占60.97%,城市商業(yè)銀行占8.81%,由于短期融資券收益高于同期限央票收益，商業(yè)銀行更樂意持有短期融資券。類似地，企業(yè)發(fā)行的中期票據(jù)利率會高于同期限國債利率，商業(yè)銀行等機構投資者投資中期票據(jù)可以提高資金的收益率。
第三，中期票據(jù)在一定程度上降低了銀行的貸款業(yè)務，但也為銀行中間業(yè)務的發(fā)展提供了機遇。與中長期貸款相比，中期票據(jù)低發(fā)行利率的優(yōu)勢十分明顯。根據(jù)前文的分析，中期票據(jù)利率比銀行貸款利率低200個基點以上。從長遠來看，中期票據(jù)低融資成本的優(yōu)勢將吸引更多企業(yè)采用中期票據(jù)的方式替代貸款融資。從首批發(fā)行中期票據(jù)企業(yè)情況來看，除鐵道部以外均為大型央企，資信等級為AAA級，這些企業(yè)長期以來都是商業(yè)銀行的優(yōu)質(zhì)客戶。優(yōu)質(zhì)客戶發(fā)行中期票據(jù)必將使銀行企業(yè)貸款業(yè)務受到很大影響。特別值得注意的是，中國電信股份有限公司和中國交通建設股份有限公司發(fā)行中期票據(jù)的籌集資金用途包括償還銀行貸款和置換銀行貸款。企業(yè)從降低融資成本角度選擇中期票據(jù)替代銀行貸款的“脫媒”行為必須引起商業(yè)銀行的高度重視。從首批中期票據(jù)的發(fā)行情況來看，主要的國有商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行紛紛加入到中期票據(jù)的承銷商行列中來。這些商業(yè)銀行均有短期融資券的承銷歷史，為銀行承銷企業(yè)中期票據(jù)積累了寶貴經(jīng)驗。根據(jù)以往短期融資券的承銷情況，主承銷商能獲得的短期融資券的承銷費率大約為融資額的0.4%,承銷團成員能獲得的分銷費率大約為融資額的0.15%。因此銀行在短期融資券的承銷業(yè)務中可以獲得豐厚的利潤。而與短期融資券相比，中期票據(jù)的發(fā)行規(guī)模大許多，所以中期票據(jù)的承銷業(yè)務能為商業(yè)銀行帶來一筆不菲的收入。
以往我國商業(yè)銀行過分依賴于存貸款利差收入，中間業(yè)務收入在總收入中的比重過小。中期票據(jù)的承銷業(yè)務在一定程度上能夠改善這一不合理的局面，使商業(yè)銀行收入結構更加合理，同時承銷收入不占用銀行資本金和法定準備金等資源，這是承銷收入不同于貸款收入的一大優(yōu)勢。面臨中期票據(jù)的積極和消極作用，商業(yè)銀行應該客觀地看待中期票據(jù)所導致的企業(yè)“脫媒”現(xiàn)象，抓住機遇迎接挑戰(zhàn)。大力發(fā)展中期票據(jù)的承銷業(yè)務，建立新型銀企關系。根據(jù)首批中期票據(jù)發(fā)行的情況分析，從融資成本的角度，具有優(yōu)良資信等級的企業(yè)傾向于選擇中期票據(jù)來替代中長期貸款。這些企業(yè)都是銀行重要的貸款客戶。因此銀行可以將原有的貸款業(yè)務客戶轉變?yōu)橹衅谄睋?jù)承銷業(yè)務的客戶資源。由于銀行和企業(yè)有著多年的業(yè)務往來，彼此熟悉對方的情況，銀行在此基礎上開展承銷業(yè)務可以根據(jù)企業(yè)的資產(chǎn)負債和現(xiàn)金流狀況，為企業(yè)量身定做中期票據(jù)融資方案，安排發(fā)行金額與期限，同時爭取中期票據(jù)的承銷資格。這樣既保留了客戶資源，又能擴大銀行的承銷業(yè)務。
第四，從貨幣政策的角度，中期票據(jù)緩解了貨幣政策的壓力。在當前金融機構的信貸額度是人民銀行貨幣政策的主要工具之一。從2008年金融機構的貸款數(shù)據(jù)分析，一季度人民幣貸款增加13326億元，同比少增891億元，較2007年同期下降7%,信貸額度控制的效果尚屬理想。如果按照一季度貸款占全年35%的比例計，則全年貸款將達到3.8萬億，而去年全年新增貸款為3.6萬億。因此可以推斷央行將繼續(xù)采取措施執(zhí)行信貸規(guī)模管制。中期票據(jù)作為直接融資，實質(zhì)上是資金需求方和供給方之間直接的資金融通。投資者購買中期票據(jù)一方面滿足了一些企業(yè)剛性的生產(chǎn)性資金需求，另一方面又避免了通過銀行貸款方式的融資所導致的貸款總量快速增長，緩解了貨幣當局通過信貸規(guī)模管制進行貨幣政策調(diào)控的壓力。
參考文獻：
[1]包香明。美中期票據(jù)市場概況，推出中期票據(jù)擴大直接融資[N].金融時報，2006-03-18.
[2]潘渭河。歐洲票據(jù)市場的發(fā)展和EMTN[J].國際商務研究，2002,（2）。
摘要：本文首先對國內(nèi)外對中期票據(jù)不同理解進行了對比分析，然后詳述了中期票據(jù)的分類。并根據(jù)實際情況，分析了我國引入中期票據(jù)市場以來對我國融資狀況的影響和意義，最后提出了中期票據(jù)市場對我國商業(yè)銀行帶來的問題和改進措施。
關鍵詞：中期票據(jù)；中期票據(jù)市場；融資方式。
一、國內(nèi)外關于中期票據(jù)的定義。
20世紀80年代早期，在美國等成熟債券市場中，中期票據(jù)（Medium-termNotes）作為連接短期商業(yè)票據(jù)和長期債券之間的“橋梁”性產(chǎn)品出現(xiàn)，其期限通常在2-5年之間。在歐洲貨幣市場發(fā)行的中期票據(jù)，稱為歐洲中期票據(jù)（EMTNs）。隨著市場的發(fā)展，中期票據(jù)逐漸突破了期限的限制，10-30年期限之間的中期票據(jù)變得更為普遍，中期票據(jù)已成為企業(yè)代替中期貸款的又一融資形式。
在我國，所謂銀行間債券市場中期票據(jù)業(yè)務，是繼短期融資券之后推出的又一項直接債務融資工具。根據(jù)《銀行間債券市場中期票據(jù)業(yè)務指引》（以下簡稱《指引》），中期票據(jù)是指具有法人資格的非金融企業(yè)在銀行間債券市場上，經(jīng)監(jiān)管當局一次注冊批準后，在注冊期限內(nèi)按照計劃連續(xù)、分期地以公募形式發(fā)行的，約定在一定期限還本付息的債務融資工具。
二、中期票據(jù)的分類。
中期票據(jù)是一種直接融資行為，發(fā)行者通過發(fā)行票據(jù)在資金市場上直接從投資者手中獲得資金。由于商業(yè)票據(jù)的期限較短，流動性較高，因此中期票據(jù)的二級市場不發(fā)達，交易主要集中于一級市場。參與發(fā)行過程的主體，依據(jù)其所處的地位不同，可以分為三類。
第一，發(fā)行者即借款人。在美國市場上，發(fā)行者主要是大公司、非銀行金融機構，近年銀行、政府和政府機構也開始涉足中期票據(jù)市場。大型的銀行控股公司、企業(yè)財務公司發(fā)行了大部分的票據(jù)。大公司的信譽高，違約風險小，因此他們能夠壟斷發(fā)行市場。在歐洲貨幣市場上，最開始主要是一些美國企業(yè)，他們利用票據(jù)籌集低廉的歐洲美元資金為自己的海外子公司融資。此后銀行、金融機構、政府紛紛涌人該市場。到19%年3月止，發(fā)行在外的歐洲中期票據(jù)已達到5000億美元，遠遠超過美國市場。
第二，中介機構。主要有以下幾類：首先是承銷商，可以由一個承銷商擔任，也可以組成承銷團。一般發(fā)行都通過承銷商，也有一些發(fā)行者有自己的發(fā)行隊伍，主要見于美國市場。但是，直接發(fā)行的發(fā)行費用較高，每期商業(yè)票據(jù)如果要直接發(fā)行，它的最佳發(fā)行規(guī)模為20億美元（美國市場）。美國市場的承銷主要由幾家大的機構壟斷，他們是美林公司（MERRILLYNCH）、高盛（GOLDMENSACHS）、雷蒙兄弟（LEHMENBROTHERS）。歐洲貨幣市場的發(fā)行主要采取承銷團的方式，發(fā)行者會指定一家主承銷商，它負責組織承銷團，給發(fā)行者提供財務咨詢。主承銷商并不因為它的特殊地位而獲得額外報酬。美國的投資銀行主導了歐洲貨幣市場的承銷……其次是由發(fā)行者委托的發(fā)行和償付人。人通常是一家具有清算功能的銀行，它將表明持有票據(jù)的證明提交給承銷商，收取資金。當票據(jù)到期的時候，它從發(fā)行者處收到資金。負責償付，同時收回證明。有時候人和承銷商是同一主體，但是它們在業(yè)務上必須分開。在美國市場上還存在著為發(fā)行者提供信貸額度或備用信用證的銀行或其他機構，這些機構保證在發(fā)行者不能償還本金時負責償還，或者保證發(fā)行者能獲得他們想要的金額。歐洲市場缺少這種支持，因為最開始進人市場的發(fā)行者主要是信譽卓著的大企業(yè)，他們利用歐洲貨幣市場環(huán)境寬松的有利條件，完全依靠自身的實力發(fā)行票據(jù)，以節(jié)省先頭手續(xù)費。
第三，投資者。購買中期票據(jù)的投資者主要是機構投資者，美國市場的這個特征十分明顯。因為根據(jù)美國《1933年證券法》第4（2）條規(guī)定，如果商業(yè)票據(jù)由機構投資者購買，而且該票據(jù)不在市場上交易，該票據(jù)的發(fā)行可以免于申請登記。貨幣市場共同基金、保險公司、信托機構、投資公司、養(yǎng)老基金甚至地方政府都參與中期票據(jù)投資。其中，貨幣市場共同基金占據(jù)主導地位。主要原因在于票據(jù)的面額都比較大，小投資者沒有實力參與。歐洲貨幣市場票據(jù)的通常面額為50萬美元和1的萬美元，美國市場的最小面額為2。5萬美元，但是大部分的票據(jù)以100萬美元的整數(shù)倍標值。中期票據(jù)項目的設計通常作法，中期票據(jù)的發(fā)行者與承銷商簽訂一份發(fā)行承銷合同，與已有的票據(jù)包銷便利不同，承銷商并不負責包銷所有票據(jù)，他們只承擔最大努力義務。該合同與合同、備忘錄等文件構成一份項目合同，它規(guī)定了中期票據(jù)項目的一些基本問題，如發(fā)行期限、金額等。此后，發(fā)行者可以在合同規(guī)定的框架內(nèi)靈活選擇發(fā)行商業(yè)票據(jù)的種類，他可以根據(jù)自己的要求和市場資金情況選擇幣種、期限。每次發(fā)行，他只要和承銷商簽訂一份定價補充協(xié)定，該協(xié)定參考承銷合同制定。于是發(fā)行者節(jié)省了每次發(fā)行票據(jù)重新擬定合同的成本。發(fā)行者一般指定二三家投資銀行作為承銷商，然后簽訂多邊協(xié)定，就票據(jù)發(fā)行的形式、法律基礎、交割時間表作出安排。目前，中期票據(jù)的合同條款已經(jīng)建立起行業(yè)標準，節(jié)約了擬定合同的時間。傳統(tǒng)上中期票據(jù)采用私寡發(fā)行方式，承銷商將票據(jù)銷售給少數(shù)大的機構投資者。近來，公開在貨幣市場發(fā)行的方式逐漸流行，1995年，歐洲貨幣市場的公開發(fā)行量為9印億美元，比1994年增長69%。
三、中期票據(jù)市場的意義。
眾所周知，直接融資與間接融資相比，具有市場透明度高、風險分散等特點，有利于金融穩(wěn)定。成功市場經(jīng)濟國家中直接融資市場在融資體系中均占有主導性地位，而我國金融市場的現(xiàn)狀是融資結構明顯分化，企業(yè)直接債務融資市場發(fā)展緩慢。在目前國際經(jīng)濟環(huán)境不穩(wěn)定，國內(nèi)實施宏觀調(diào)控，既要防止經(jīng)濟由偏快轉向過熱，抑制通貨膨脹，又要防止經(jīng)濟下滑，避免過大起落的背景下，交易商協(xié)會在銀行間債券市場推出中期票據(jù)業(yè)務，是對特定經(jīng)濟發(fā)展時期金融創(chuàng)新的全新嘗試。中期票據(jù)業(yè)務的推出，結束了企業(yè)中期直接債務融資工具長期缺失的局面，提高了直接融資比例。從宏觀層面來看，它有利于進一步提高儲蓄向投資轉化的效力，降低銀行體系的系統(tǒng)性風險，有效平衡銀行機構的信貸資源；減輕股權融資的壓力，有利于資本市場協(xié)調(diào)、可持續(xù)發(fā)展；保證當前宏觀調(diào)控政策的平穩(wěn)推進。從微觀層面來看，有利于企業(yè)優(yōu)化財務結構，降低融資成本，豐富投資者投資渠道。
四、我國中期票據(jù)市場的管理方式。
借鑒美國等市場的成功經(jīng)驗，我國中期票據(jù)目前實行交易商協(xié)會注冊的市場化管理方式，由協(xié)會組織銀行間債券市場成員進行自律管理。交易商協(xié)會的七項自律規(guī)則具體地明確了中期票據(jù)管理戰(zhàn)術。《指引》明確規(guī)定企業(yè)的注冊程序：交易商協(xié)會設注冊委員會，注冊委員會委員由來自銀行、券商、基金公司、評級公司等市場相關專業(yè)人士組成，目前共有81名注冊委員會委員。其中，每周的注冊會議由5名注冊委員會委員參加，參會委員從注冊委員會全體委員中抽取，2名以上（含2名）委員認為不符合相關要求，交易商協(xié)會就將不接受發(fā)行注冊。
《指引》中還明確規(guī)定，企業(yè)發(fā)行中期票據(jù)待償還余額不得超過企業(yè)凈資產(chǎn)的40%；對于募集資金的規(guī)模，指引并沒有嚴格限制，僅規(guī)定應用于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動，并在發(fā)行文件中明確披露具體資金用途，企業(yè)在中期票據(jù)存續(xù)期內(nèi)變更募集資金用途應提前披露。而且因為投資期限的延長會增大投資風險，所以《指引》中指出，企業(yè)還應在中期票據(jù)發(fā)行文件中約定投資者保護機制，包括應對企業(yè)信用評級下降、財務狀況惡化或其他可能影響投資者利益情況的有效措施，以及中期票據(jù)發(fā)生違約后的清償安排。由此可見，中期票據(jù)進入門檻相對較低、發(fā)行更為便利，市場普遍認為它豐富了企業(yè)通過銀行間債券市場融資的渠道，將會得到發(fā)行主體的青睞。尤其是在從緊貨幣政策環(huán)境下，中期票據(jù)的發(fā)展前景不可限量，并且隨著市場的深化，中期票據(jù)的交易結構將有更大的創(chuàng)新和豐富，從而帶動新型信用債券和結構化證券的涌現(xiàn)，引領中國信用債券市場進入新紀元。
五、中期票據(jù)市場在我國的發(fā)展有重要意義。
第一，中期票據(jù)可以降低企業(yè)的融資成本，改善企業(yè)的資本結構。根據(jù)2008年4月22日首批中期票據(jù)在銀行間債券市場發(fā)行情況來看鐵道部兩只3年和5年期的中期票據(jù)的票面利率分別確定為5.08%和5.28%外，其余6只中期票據(jù)的票面利率整齊劃一地呈現(xiàn)為3年期5.3%,5年期5.5%的水平。而目前我國銀行貸款3年期和5年期利率分別為7.56%和7.74%,兩者相比，中期票據(jù)有低成本融資的優(yōu)勢。企業(yè)作為市場經(jīng)濟中的理性人會主動核算融資成本，降低銀行貸款規(guī)模，提高直接融資比例和中期融資比例，改善并優(yōu)化公司融資結構。通過對首批中期票據(jù)募集資金的用途分析，可以發(fā)現(xiàn)除了用于項目建設投資，中期票據(jù)融資的另一大用途就是償還成本較高的銀行貸款，其中，中國交通建設股份有限公司用于置換銀行借款的部分約占募集資金的40%。所以在貸款利率高企，貨幣當局控制銀行貸款規(guī)模的背景下，中期票據(jù)自然受到廣大融資者的青睞。預計隨著時間的推移，中期票據(jù)低融資成本的優(yōu)勢必將凸現(xiàn)，發(fā)行中期票據(jù)的企業(yè)會越來越多。
第二，從投資者的角度，中期票據(jù)提供了一種新的固定收益產(chǎn)品。中期票據(jù)在銀行間債券市場發(fā)行和流通，大大地豐富了商業(yè)銀行等機構投資者投資品種。我國的銀行間債券市場是以銀行、非金融機構和企業(yè)參與的一個債券發(fā)行和交易市場。銀行間債券市場的原有的中長期品種包括國債、政策性銀行債、企業(yè)債等，債券品種單一，缺少企業(yè)憑借自身信用發(fā)行的無擔保的固定收益類產(chǎn)品。中期票據(jù)的引入將在一定程度上改善這一局面。從2008年2月短期融資券的持有者結構看，商業(yè)銀行占73.51%,其中全國性商業(yè)銀行占60.97%,城市商業(yè)銀行占8.81%,由于短期融資券收益高于同期限央票收益，商業(yè)銀行更樂意持有短期融資券。類似地，企業(yè)發(fā)行的中期票據(jù)利率會高于同期限國債利率，商業(yè)銀行等機構投資者投資中期票據(jù)可以提高資金的收益率。
第三，中期票據(jù)在一定程度上降低了銀行的貸款業(yè)務，但也為銀行中間業(yè)務的發(fā)展提供了機遇。與中長期貸款相比，中期票據(jù)低發(fā)行利率的優(yōu)勢十分明顯。根據(jù)前文的分析，中期票據(jù)利率比銀行貸款利率低200個基點以上。從長遠來看，中期票據(jù)低融資成本的優(yōu)勢將吸引更多企業(yè)采用中期票據(jù)的方式替代貸款融資。從首批發(fā)行中期票據(jù)企業(yè)情況來看，除鐵道部以外均為大型央企，資信等級為AAA級，這些企業(yè)長期以來都是商業(yè)銀行的優(yōu)質(zhì)客戶。優(yōu)質(zhì)客戶發(fā)行中期票據(jù)必將使銀行企業(yè)貸款業(yè)務受到很大影響。特別值得注意的是，中國電信股份有限公司和中國交通建設股份有限公司發(fā)行中期票據(jù)的籌集資金用途包括償還銀行貸款和置換銀行貸款。企業(yè)從降低融資成本角度選擇中期票據(jù)替代銀行貸款的“脫媒”行為必須引起商業(yè)銀行的高度重視。從首批中期票據(jù)的發(fā)行情況來看，主要的國有商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行紛紛加入到中期票據(jù)的承銷商行列中來。這些商業(yè)銀行均有短期融資券的承銷歷史，為銀行承銷企業(yè)中期票據(jù)積累了寶貴經(jīng)驗。根據(jù)以往短期融資券的承銷情況，主承銷商能獲得的短期融資券的承銷費率大約為融資額的0.4%,承銷團成員能獲得的分銷費率大約為融資額的0.15%。因此銀行在短期融資券的承銷業(yè)務中可以獲得豐厚的利潤。而與短期融資券相比，中期票據(jù)的發(fā)行規(guī)模大許多，所以中期票據(jù)的承銷業(yè)務能為商業(yè)銀行帶來一筆不菲的收入。
以往我國商業(yè)銀行過分依賴于存貸款利差收入，中間業(yè)務收入在總收入中的比重過小。中期票據(jù)的承銷業(yè)務在一定程度上能夠改善這一不合理的局面，使商業(yè)銀行收入結構更加合理，同時承銷收入不占用銀行資本金和法定準備金等資源，這是承銷收入不同于貸款收入的一大優(yōu)勢。面臨中期票據(jù)的積極和消極作用，商業(yè)銀行應該客觀地看待中期票據(jù)所導致的企業(yè)“脫媒”現(xiàn)象，抓住機遇迎接挑戰(zhàn)。大力發(fā)展中期票據(jù)的承銷業(yè)務，建立新型銀企關系。根據(jù)首批中期票據(jù)發(fā)行的情況分析，從融資成本的角度，具有優(yōu)良資信等級的企業(yè)傾向于選擇中期票據(jù)來替代中長期貸款。這些企業(yè)都是銀行重要的貸款客戶。因此銀行可以將原有的貸款業(yè)務客戶轉變?yōu)橹衅谄睋?jù)承銷業(yè)務的客戶資源。由于銀行和企業(yè)有著多年的業(yè)務往來，彼此熟悉對方的情況，銀行在此基礎上開展承銷業(yè)務可以根據(jù)企業(yè)的資產(chǎn)負債和現(xiàn)金流狀況，為企業(yè)量身定做中期票據(jù)融資方案，安排發(fā)行金額與期限，同時爭取中期票據(jù)的承銷資格。這樣既保留了客戶資源，又能擴大銀行的承銷業(yè)務。
第四，從貨幣政策的角度，中期票據(jù)緩解了貨幣政策的壓力。在當前金融機構的信貸額度是人民銀行貨幣政策的主要工具之一。從2008年金融機構的貸款數(shù)據(jù)分析，一季度人民幣貸款增加13326億元，同比少增891億元，較2007年同期下降7%,信貸額度控制的效果尚屬理想。如果按照一季度貸款占全年35%的比例計，則全年貸款將達到3.8萬億，而去年全年新增貸款為3.6萬億。因此可以推斷央行將繼續(xù)采取措施執(zhí)行信貸規(guī)模管制。中期票據(jù)作為直接融資，實質(zhì)上是資金需求方和供給方之間直接的資金融通。投資者購買中期票據(jù)一方面滿足了一些企業(yè)剛性的生產(chǎn)性資金需求，另一方面又避免了通過銀行貸款方式的融資所導致的貸款總量快速增長，緩解了貨幣當局通過信貸規(guī)模管制進行貨幣政策調(diào)控的壓力。
六、中期票據(jù)市場對商業(yè)銀行帶來的問題及建議。
中期票據(jù)對銀行貸款的替代效應，使商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務面臨挑戰(zhàn)。競爭加劇行業(yè)分化，商業(yè)銀行盈利水平差距擴大。中期票據(jù)業(yè)務帶來了相應的經(jīng)營風險，為商業(yè)銀行提出了更高的要求。商業(yè)銀行是中期票據(jù)的主要投資主體，使得信用風險分散的效果并不明顯。商業(yè)銀行在承銷中期票據(jù)時的余額包銷及代清償增加了商業(yè)銀行的經(jīng)營風險。因此，商業(yè)銀行應大力發(fā)展投資銀行業(yè)務，推動銀行陰歷模式的轉型；延伸客戶服務，開發(fā)中小企業(yè)信貸市場；提高商業(yè)銀行風險管理的能力，防范中期票據(jù)信用風險。
參考文獻：
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我國的電力投融資體制經(jīng)歷了從計劃到市場的巨大轉變。其間，“撥改貸”、集資辦電、“債轉股”及項目法人負責制的確立，使得電力投融資體制幾經(jīng)轉型，不斷健全和完善。
對于投資不同的體制有不同的模式。市場經(jīng)濟條件下的投資主要是圍繞資本市場而展開的，更多的是講證券、金融、風險、收益、資本資產(chǎn)定價、投資組合績效、利率和債券管理等等。計劃經(jīng)濟框架下的投資，主要是圍繞項目而展開的，就是所謂“大基建”體制。目前，盡管已經(jīng)把“投資體制”擴展為“投融資體制”，但仍然是在項目層次上講融資。隨著電力體制改革的深化、市場主體的完善，必然要求電力投融資體制由“項目管理”向“資本管理”轉變。
1我國電力改革市場化取向的必然要求
廠網(wǎng)分開后，出現(xiàn)了電力投融資的新主體，并將形成四個層面，并因此構成我國電力工業(yè)發(fā)展形勢下的多元化投融資主體。
第一個層面是廠網(wǎng)分開后形成的七個投融資主體，即國家電網(wǎng)公司、南方電網(wǎng)公司和五家發(fā)電集團公司，是我國國家層面上的投融資主體。它們將經(jīng)營、管理原國家電力公司所經(jīng)營管理的約l萬多億元的發(fā)電資產(chǎn)和電網(wǎng)資產(chǎn)。在這一層面上還有二峽總公司、國投電力公司和國華電力公司等。
第二個層面是以電力建設基金由地方政府支配的那部分組建的各省、市、自治區(qū)的電力開發(fā)公司或電力投資公司。從1988年到2000年底，前后13年累計征收電力建設基金約940億元人民幣，其中由地方政府支配的資金約407億元人民幣。
第三個層面是由外商直接投資的電力企業(yè)。隨著改革開放的逐步深人，我國電力工業(yè)利用外資的渠道不斷拓寬。一方面是利用世界銀行貸款、亞洲開發(fā)銀行貸款、外國政府貸款、國際商業(yè)銀行貸款等作為重點項目的融資;另一方面，外商直接投資辦電也得到不斷發(fā)展。外資來源幾乎涉及到世界上所有的發(fā)達國家和地區(qū)，從而形成電力工業(yè)利用外資的多樣化的基本格局。到2001年底，我國累計批準外資投資電力的金額已超過千億美元，實際利用外資額也超過500億美元，其中原國家電力公司系統(tǒng)‘不包括華能集團)利用外資簽約額達128億美元，累計使用額86億美元。
第四個層面是由電力行業(yè)內(nèi)部其他企業(yè)和非電力行業(yè)以及地區(qū)之間橫向聯(lián)合組成的企業(yè)。例如一些金融機構、煤炭、冶金和地方小企業(yè)投資辦電，北京與內(nèi)蒙、山西聯(lián)合辦電等。這些投融資主體是在1985年國務院批轉國家經(jīng)貿(mào)委等部門《關于鼓勵集資辦電和實行多種電價的暫行規(guī)定》后慢慢形成的。
同時.未來電力投資需求量大。我國“十五”期間新增電源投資包括結轉投資規(guī)模約5400億元人民幣，共需要資本金(按規(guī)定20%計算)約為1080億元人民幣;全國電網(wǎng)建設與改造項目需要資金約3700億元人民幣，需要資本金(按規(guī)定20%計算)740億元人民幣。“十五”到“十二五”四個五年計劃中，電力建設項目總計所需資金約4萬億元人民幣，其中資本金需要8000億元人民幣。無論是項目資本金還是項目融資都將出現(xiàn)較大缺口。
而當前，我國電力投融資體制主要還是項目管理型，存在諸多弊端:一是以具體項目為核心融資，建管分離，管理效率低下;二是投資主體未能實現(xiàn)多元化;共是融資方式不合理，多采用銀行貸款和發(fā)行企業(yè)債券等債務性融資方式，企業(yè)還本付息壓力大，加重了企業(yè)的經(jīng)營負擔。因此，電力投融資體制必須進行實質(zhì)性改革，其總體目標應該是:建立起針對出資人的資信評價體系，以資信等級為依據(jù)，實施對出資人融資能力的宏觀調(diào)控。放棄項目的行政審批，形成投資決策、資本決策、信貸決策只權鼎立，相互制約各負其責的投融資格局。嚴格金融監(jiān)管，放松金融準人，嚴格市場秩序，放松資本管制，培育財務投資者與戰(zhàn)略投資者之間良性互動的資金供求機制。
2如何實現(xiàn)融資項目資本管理
事實上，國家目前已著手投融資體制改革，其核心是:“將全社會資金引人經(jīng)濟建設的各個領域，將市場機制運用到投資、融資、退出、建設、運營、管理等各個環(huán)節(jié)，從而形成全社會資源有效配置”。我們應該認識到，真正要實現(xiàn)電力項目投融資的資本管理，要解決好如下四個問題:
①投資主體應能通過投資活動的全過程，使資產(chǎn)保值和增值，進一步提高再投資的能力。因此，必須使投資者依法擁有責、權、利。
②投資者在國家產(chǎn)業(yè)政策和規(guī)劃方針的指導下，既能自主投資，又有規(guī)避風險的意識，其投資行為將受到規(guī)范和約束。
③作為投資主體的企業(yè)應通過自我努力增強融資功能，建立起合理的資金框架結構。
④政府和行業(yè)管理者，能夠有效地運用調(diào)控手段和制度、規(guī)范，使投資者所造求的微觀效益與社會效益相協(xié)調(diào)。
因此，項目融資應向企業(yè)融資轉變，電力投資主體應體現(xiàn)多種經(jīng)濟形式。
一是完善電力投融資相關機制，特別是進人和退出機制的再造。要依據(jù)“誰投資、誰決策、誰受益、誰承擔風險”的原則，在國家宏觀調(diào)控下，更好地發(fā)揮市場機制對經(jīng)濟活動的調(diào)節(jié)作用，確立企業(yè)的投資主體地位;逐步建立投資主體自主決策、銀行獨立審貸、融資方式多樣、中介服務規(guī)范、政府宏觀調(diào)控有力的新型投融資體制。
二是收縮政府直接投資范圍，引入民間資本，實現(xiàn)電力投資主體多元化。
中國人民銀行副行長昊曉靈曾指出，“中國現(xiàn)在不缺資金，關鍵是要提高資金的使用效益，而資源配置不合理，是目前資金使用效益低下的根本原因。”外資、民間資本實際上對電力項目熱情很高，據(jù)統(tǒng)計，目前電力、煤氣、自來水生產(chǎn)和供應業(yè)中，民間投資只占3.2%，引人民間資本和外資的空間很大。
三是大力發(fā)展債券市場，鼓勵各種資本加盟債市。全面發(fā)展包括國債、金融債、公司債、市政債、抵押貸款債等在內(nèi)的債券市場，已是當務之急。目前，美國市政債券市場已經(jīng)成為美國各州、縣政府以及下屬政府機構籌集公共事業(yè)所需資金的重要市場。
美國資本市場，所謂“市政債券”，指的是各州及州以下市政機構發(fā)行的長期債券。在中國，除國債和政策性金融債，企業(yè)債幾乎是可有可無的配角，而地方政府債迄今近乎為零。專家形容說，“重股輕債”使中國的證券市場變成了“破腳的殘疾”。目前，國家電網(wǎng)公司正積極推出2003年電網(wǎng)建設企業(yè)債券，利用債券市場融資，也成為銀行、股市之外第下條重要的融資渠道。
3開創(chuàng)電力投融資的新思路
隨著全球經(jīng)濟的進一步市場化、國際化，我國資本市場快速發(fā)展，新的融資方式不斷出現(xiàn)。與此相應，電力企業(yè)也應在融資手段上拓寬思路。現(xiàn)在看來，有以下四種新型的電力融資方式。
(l)商業(yè)票據(jù)融資
商業(yè)票據(jù)是一種由商業(yè)信用關系形成的短期無擔保債務憑證。在商業(yè)票據(jù)市場比較發(fā)達的國家，一些信譽良好的大公司發(fā)行無擔保短期商業(yè)本票，在市場上可以流通，用于籌措短期資金。目前我國的票據(jù)功能仍僅僅局限于支付信用結算工具，票據(jù)市場交易主要對象就是銀行承兌匯票，而無商業(yè)本票。人們談論和研究的票據(jù)市場只是指匯票的本論文由整理提供貼現(xiàn)市場，票據(jù)的融資功能未能得以充分發(fā)揮。相對于發(fā)達國家的票據(jù)市場而言，我國的票據(jù)市場只是半個市場。雖然我國不少電力公司信譽卓著，但不能通過發(fā)行商業(yè)票據(jù)或發(fā)行短期融資券的方式來籌集所需的流動資金。筆者認為，電力財務公司可以發(fā)揮自己依托于電力產(chǎn)業(yè)又具備金融背景的優(yōu)勢，為電力企業(yè)商業(yè)票據(jù)的發(fā)行積極創(chuàng)造條件，并發(fā)行部分商業(yè)票據(jù)。
(2)資產(chǎn)支持證券化融資
資產(chǎn)支持證券化是80年代興起的于美國的一種新型融資工具，指在未來產(chǎn)生穩(wěn)定、可預測的現(xiàn)金流的資產(chǎn)基礎上，經(jīng)過一定的匯集組合，配以適當?shù)男庞迷黾壥侄危再Y產(chǎn)所產(chǎn)生的預期現(xiàn)金流為支持，資本市場發(fā)行證券進行融資，將資產(chǎn)的風險和收益進行分割與重組。資產(chǎn)證券化的股票、債券和TOT(轉讓—運行一一轉讓)這些融資方式都是以基礎資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持的，為融資提供支持的資產(chǎn)是該企業(yè)的所有資產(chǎn)。電力項目作為國民經(jīng)濟的基礎設施，收入安全、持續(xù)、穩(wěn)定，符合資產(chǎn)支持證券化融資的基本要求。盡管當前有關的法律、法規(guī)尚未建立，會計準則、稅收制度以及資產(chǎn)證券化產(chǎn)品技術、人才資源等因素對其有一定的影響和制約，但電力行業(yè)作為國家重點支持發(fā)展的基礎產(chǎn)業(yè)，可以爭取作為試點。超級秘書網(wǎng)
(3)組建電力產(chǎn)業(yè)投資基金
關鍵詞：欠發(fā)達地區(qū)；小微企業(yè)；融資模式；創(chuàng)新
根據(jù)小微企業(yè)的特點，欠發(fā)達地區(qū)小微企業(yè)融資尤應強調(diào)渠道、方式的多元化。從目前國內(nèi)金融創(chuàng)新實踐和國外經(jīng)驗借鑒，小微企業(yè)可選擇如下融資模式。
1.銀行綜合授信
銀行對一些經(jīng)營狀況好、信用可靠的企業(yè)，授予一定時期內(nèi)一定金額的信貸額度，企業(yè)在有效期與額度范圍內(nèi)可以循環(huán)使用。綜合授信額度由企業(yè)一次性申報有關材料，銀行一次性審批。企業(yè)可以根據(jù)自己的營運情況分期用款，隨借隨還，企業(yè)借款十分方便，同時也節(jié)約了融資成本。銀行采用這種方式提供貸款，一般是對信譽可靠、同銀行有較長期合作關系的企業(yè)。可靈活采取買方貸款、異地聯(lián)合協(xié)作貸款等方式。
2.信用擔保貸款
目前，我國已建立省、市、縣三級小微企業(yè)信用擔保機構逾4000家。這些機構大多實行會員制管理，屬于公共服務性、行業(yè)自律性、自身非營利性組織。擔保基金的來源，一般是由當?shù)卣斦芸睢T自愿交納的會員基金、社會募集的資金、商業(yè)銀行的資金等幾部分組成。會員企業(yè)向銀行借款時，可以由小微企業(yè)擔保機構予以擔保。另外，小微企業(yè)還可以向專門開展中介服務的擔保公司尋求擔保服務。當企業(yè)提供不出銀行所能接受的擔保措施時，擔保公司可以解決這些難題。因為與銀行相比而言，擔保公司對抵押品的要求更為靈活。當然，擔保公司為了保障自己的利益，往往會要求企業(yè)提供反擔保措施，有時擔保公司還會派員到企業(yè)監(jiān)控資金流動情況。
3.自然人擔保貸款
中國工商銀行率先推出了自然人擔保貸款業(yè)務，今后工商銀行的境內(nèi)機構，對中小企業(yè)辦理期限在3年以內(nèi)信貸業(yè)務時，可以由自然人提供財產(chǎn)擔保并承擔代償責任。自然人擔保可采取抵押、權利質(zhì)押、抵押加保證三種方式。
4.個人委托貸款
個人委托貸款，即由個人委托提供資金，由商業(yè)銀行根據(jù)委托人確定的貸款對象、用途、金額、期限、利率等，代為發(fā)放、監(jiān)督、使用并協(xié)助收回的一種貸款。中國建設銀行等商業(yè)銀行相繼推出了此項融資業(yè)務新品種。
5.票據(jù)貼現(xiàn)融資
票據(jù)貼現(xiàn)融資，是指票據(jù)持有人將商業(yè)票據(jù)轉讓給銀行，取得扣除貼現(xiàn)利息后的資金。在我國，商業(yè)票據(jù)主要是指銀行承兌匯票和商業(yè)承兌匯票。這種融資方式的好處之一是銀行不按照企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模來放款，而是依據(jù)市場情況（銷售合同）來貸款。企業(yè)收到票據(jù)至票據(jù)到期兌現(xiàn)之日，資金在這段時間處于閑置狀態(tài)。企業(yè)如果能充分利用票據(jù)貼現(xiàn)融資，遠比申請貸款手續(xù)簡便，而且融資成本很低。票據(jù)貼現(xiàn)只需帶上相應的票據(jù)到銀行辦理有關手續(xù)即可，一般在3個營業(yè)日內(nèi)就能辦妥，這種融資方式值得中小企業(yè)廣泛、積極地利用。
6.金融租賃
金融租賃是一種集信貸、貿(mào)易、租賃于一體，以租賃物件的所有權與使用權相分離為特征的新型融資方式。設備使用廠家看中某種設備后，即可委托金融租賃公司出資購得，然后再以租賃的形式將設備交付企業(yè)使用。當企業(yè)在合同期內(nèi)把租金還清后，最終還將擁有該設備的所有權。通過金融租賃，企業(yè)可用少量資金取得所需的先進技術設備，可以邊生產(chǎn)、邊還租金，對于資金缺乏的企業(yè)來說，金融租賃不失為加速投資、擴大生產(chǎn)的好辦法；就某些產(chǎn)品積壓的企業(yè)來說，金融租賃不失為促進銷售、拓展市場的好手段。
7.典當融資
典當是以實物為抵押，以實物所有權轉移的形式取得臨時性貸款的一種融資方式。與銀行貸款相比，典當貸款成本高、貸款規(guī)模小，但典當也有銀行貸款所無法相比的優(yōu)勢。首先，典當行只注重典當物品是否貨真價實，對客戶的信用要求幾乎為零。其次，到典當行典當物品的起點低，典當行更注重對個人客戶和中小企業(yè)服務。其三，典當貸款手續(xù)十分簡便。其四，客戶向銀行借款時，貸款的用途不能超越銀行指定的范圍。而典當行則不問貸款的用途，使用資金十分自由。周而復始，大大提高了資金使用率。
8.股權融資
股權融資是指資金不通過金融中介機構，借助股票這一載體直接從資金盈余部門流向資金短缺部門，資金供給者作為所有者（股東）享有對企業(yè)控制權的融資方式。投資者占股份，投融資雙方利益共享、風險共擔。對于不具備銀行融資和資本市場融資條件的小微企業(yè)而言，這種融資方式不僅便捷，而且可操作性強。如今，很多國家的小微企業(yè)的外部融資都是依靠股權融資途徑獲得的。為推動股權融資的發(fā)展，應針對扶助小微企業(yè)股權投資建立專門機制和機構，可成立由政府支持但由民間來投資和管理的小微企業(yè)股權投資機構。政府與民間分別出一部分資金建立投資基金，投資基金由民營企業(yè)組成的機構進行管理，5-7年后政府資金可以本金加利息或別的方式退出。
9.債券融資
債券融資相比股票融資具有投資風險小的優(yōu)點。國內(nèi)實踐證明，只要將債券利率貼補到比同期貸款利率低1～2個百分點，便可極大地增強企業(yè)債券融資的吸引力。
10.可轉換債券
可轉換債券是一種混合性的金融工具，具有90%以上的股票屬性和100%的債券屬性。正是由于它的這種雙重屬性，不僅匯集了股票和債券的全部優(yōu)點，而且還回避了股票和債券的某些缺陷，是一種非常有發(fā)展前途的融資工具。國家計委已于近期選擇一部分重點國有企業(yè)中未上市的公司進行試點，待試點成功，必將出現(xiàn)一個大力發(fā)展的局面。
參考文獻：
論文關鍵詞 票據(jù)融資 民間 中小企業(yè) 貼現(xiàn)
近年來，中小企業(yè)蓬勃發(fā)展，但是由于它們具有償債能力弱、融資規(guī)模小等共性，同時財務規(guī)范較差、公司治理機制不完善，導致中小企業(yè)難以抵御較大的風險。此外，各家銀行越來越注重資金管理，不斷提高貸款條件，中小企業(yè)貸款融資更是變得困難重重。在這種情況下，許多中國民營企業(yè)家利用銀行承兌匯票流通性、變現(xiàn)性好的特點，通過套現(xiàn)尚未到期的匯票獲取資金以解燃眉之急，這種變相貸款融資渠道催生了一個巨大的地下票據(jù)市場。
一、民間票據(jù)融資簡介
（一）民間票據(jù)融資的概念
票據(jù)融資，指票據(jù)持有人通過非貿(mào)易的方式取得商業(yè)匯票，并向銀行提供該票據(jù)申請貼現(xiàn)，從而套取資金，實現(xiàn)融資目的。民間融資發(fā)生在出資人與受資人之間，超出了國家法定金融機構的界限，為了取得高額利息和資金使用權，通過支付約定利息，采用民間票據(jù)融資、民間借貸等形式暫時改變了資金使用權。民間金融，即為了民間經(jīng)濟融通資金的所有非公有經(jīng)濟成分的資金活動，是相對于國家依法批準設立的金融機構融資而言的。民間融資是游離于國家正規(guī)金融機構之外的、以資金籌借為主的融資活動。
（二）民間票據(jù)融資的特點
作為中小企業(yè)的主要融資方式，民間票據(jù)融資具有以下特點：
1.手續(xù)簡便，方式靈活。由于許多中小民營企業(yè)手中所持有的銀行承兌匯票沒有配套的購銷合同，有的甚至缺少增值稅發(fā)票，達不到金融機構辦理貼現(xiàn)的要求。而民間收購票據(jù)的出資人只需要驗證票據(jù)的真實性就能完成企業(yè)間的票據(jù)融資手續(xù)，這種條件寬松的方式，受到了資金缺乏的中小民營企業(yè)的歡迎。
2.利率高，彈性大。一般而言，民間票據(jù)融資的利率比國家法定的金融機構的利率要高，而在民間票據(jù)融資的圈子內(nèi)，城鎮(zhèn)利率又高于鄉(xiāng)村。目前，民間票據(jù)市場的票據(jù)貼現(xiàn)大多執(zhí)行8.5%左右的貼現(xiàn)率。很多實力較強的企業(yè)只需要通過收購其他企業(yè)的銀行承兌匯票，通過轉移支付的方式，或者利用企業(yè)自身信譽較好，就能將手里的匯票拿到銀行集中貼現(xiàn)，從中獲取相當大的利潤。
二、民間票據(jù)融資的表現(xiàn)形式
民間票據(jù)貼現(xiàn)融資有很多種，本文主要介紹4種，它們是根據(jù)貼現(xiàn)人買入承兌匯票時辦理貼現(xiàn)業(yè)務的目的來劃分的。
（一）為支付貨款
貼現(xiàn)人先以低價買入銀行承兌匯票，再以票面價格把承兌匯票用于支付貨款，在這個過程中賺取差價，一進一出之間，貼現(xiàn)人不僅得到了貨物，還實現(xiàn)了低成本運營。這種方式是比較常見的票據(jù)融資方式。
（二）為投資賺收益
資產(chǎn)雄厚的企業(yè)或者個人使用手中的空閑資金為持票人買入票據(jù)，獲取貼現(xiàn)利息，在票據(jù)到期的時候從商業(yè)銀行收回款項，從中獲取差價，這種操作方式是比較傳統(tǒng)和保守的。
（三）為實現(xiàn)借貸
這種融資發(fā)生在票源企業(yè)與別的企業(yè)存在借貸關系的情況下。因為票源企業(yè)資金短缺，把手中的銀票賣給企業(yè)獲得大量資金，本企業(yè)到期之后再向銀行收回款項；也可以把銀票作為質(zhì)押，雙方協(xié)商一致，按一定的利率，通過民間借貸的方式到期后票源企業(yè)還款取回銀票。
（四）為倒手獲利
這種融資指貼現(xiàn)人低價買入銀行承兌匯票，短時間內(nèi)以稍高的價格賣出，從中獲取利息差。這已經(jīng)成為了合伙融資的一種手段，即票據(jù)左右倒手。這種方式進行的速度越快，業(yè)務量越大，從中獲取的利潤就越高。票據(jù)在整個過程中的流動非常廣泛，可以流向企業(yè)，也可以流向銀行，與此同時無數(shù)次的倒買倒賣使利潤迅速翻倍。
三、民間票據(jù)融資的存在問題
（一）資金流動方面
如今，民間票據(jù)融資十分活躍，雖然緩解了一部分中小企業(yè)的資金困難，但是由于民間票據(jù)融資缺乏相關的規(guī)范，同時脫離了金融機構的引導，民間票據(jù)融資中的資金流動相對盲目。同時，由于沒有行業(yè)限制，民間票據(jù)融資非常容易涉及一些國家限制或者禁止的企業(yè)和行業(yè)，在一定程度上影響了國家金融安全和社會穩(wěn)定。
（二）金融秩序方面
票據(jù)融資民間化是一種企業(yè)自發(fā)的行為，且貼現(xiàn)的利率普遍高于銀行同期貼現(xiàn)利率；同時貼現(xiàn)手續(xù)資料要求不齊全，有的甚至不要任何資料就貼現(xiàn)，擾亂了正常的票據(jù)業(yè)務市場。隨著民間票據(jù)融資的數(shù)量不斷增長，規(guī)模不斷擴大，會對金融機構的票據(jù)融資業(yè)務產(chǎn)生一定的影響，對金融行業(yè)的貼現(xiàn)利率的公開化和市場化是不利的。這種民間票據(jù)融資的出現(xiàn)破壞了金融機構之間正常的發(fā)展和競爭環(huán)境，打亂了金融秩序。
（三）國家管理方面
由于民間票據(jù)融資沒有統(tǒng)一的合法的貨幣信貸政策的引導和制約，管理上和資金上都始終游離于國家的金融宏觀調(diào)控之外。長期發(fā)展下來，金融部門所監(jiān)測到的市場資金流向和交易動態(tài)變得脫離實際，導致票據(jù)資金流向紊亂，使金融宏觀調(diào)控變得十分困難。
四、民間票據(jù)融資的應對措施
（一）遵循民間票據(jù)融資的自發(fā)機制
縱觀民間票據(jù)的融資行為，其實是一種自發(fā)的經(jīng)濟事件，這種事件發(fā)生的驅動實際上是企業(yè)利益。存在即合理，民間票據(jù)融資作為民間票據(jù)市場中重要的參與力量，合法性雖然尚未被目前的法律法規(guī)明確，但在形成市場價格機制、完善市場操作模式方面，以及便利中小企業(yè)融資方面，民間票據(jù)融資的存在和運作無疑彌補了國內(nèi)正規(guī)金融機構在活躍票據(jù)市場滿足中小企業(yè)融資方面的空白。
（二）探尋金融機構票據(jù)融資的缺失
如今，國有經(jīng)濟和非公有制經(jīng)濟仍存在著明顯的身份界限。民間票據(jù)融資的出現(xiàn)，在一定程度上說明金融機構在票據(jù)融資上存在缺失。我國近些年來無論是鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)還是中小企業(yè)，在逐漸發(fā)展的過程中的資金需求變得越來越大，單靠政策性的資金扶持是遠遠不夠的。因此，我們要積極探尋當前金融機構票據(jù)融資制度的缺失，彌補不足。在這實現(xiàn)之前，民間票據(jù)市場也許能成為改觀這一現(xiàn)狀的手段。
（三）加快解決中小企業(yè)融資難的問題
目前貨幣供應量這么大、總的貸款的數(shù)量這么大，為什么中小企業(yè)融資難、融資貴問題仍然突出，其中一個原因是一些低效率的占用資金的還是占得太多了，就把中小企業(yè)擠出去了，他們占的資金多了，中小企業(yè)得到資金的機會就少了，因此這個局面應該改進。中小企業(yè)和一些初創(chuàng)的微型企業(yè)，他們有的處于基層，而基層的金融服務就不太夠，到基層一找附近就一、兩家銀行，如果信貸員覺得企業(yè)的項目不好、有風險，那么銀行就不愿意貸給企業(yè)，企業(yè)再想找第二家就沒有了，所以基層的金融服務還要進一步擴展，要形成競爭性的金融服務，這樣就能夠改善小微企業(yè)貸款難、貸款貴的問題。
（四）加強民間票據(jù)融資立法規(guī)范票據(jù)融資行為
到現(xiàn)在為止，民間融資出現(xiàn)了沒有規(guī)矩的無序發(fā)展，造成了很大的風險。到現(xiàn)在為止，國家沒有一部相關民間融資的法律。民間融資和非法集資的區(qū)別在哪里？我們鼓勵是什么？堅決打擊哪些行為？目前的一個區(qū)分標準是以銀行利率的4倍來區(qū)分，但銀行利率并不固定。沒有一家銀行是百分百的按照央行基準利率執(zhí)行的。而且4倍利率也不能完全定性民間融資。畢竟有些新興產(chǎn)業(yè)，高風險的投資，比如說有些重大技術轉換為現(xiàn)實生產(chǎn)力的時候是有很大風險的。像投資于這樣風險的資金，連風司利率都不止銀行利率的4倍，讓民間融資低于4倍是不合理的。由于民間融資較正規(guī)金融機構涉及的債權人多，如果不依法進行監(jiān)管和規(guī)范，就容易引發(fā)債務糾紛，也容易產(chǎn)生民間非法集資泛濫的現(xiàn)象。這就要求人大有關部門要加大對民間融資行為的分析研究，推動民間融資立法工作，加快制定相關民間融資管理法規(guī)。政府有關部門要嚴格規(guī)范、監(jiān)督、管理民間融資行為，引導和促進民間融資有序發(fā)展，依法打擊非法集資活動。從法律角度應從如下角度著手：
一是限定民間票據(jù)的融資手段。民間融資行為實際上是一種出租或出借資金的行為，其完整的行為包括兩個方面，即融出方和融入方。為了保證融資的順利實現(xiàn)，獲得大量的資金，融入方必定會采取各種手段。通常使用的合法途徑有明確如實告知時間、利率風險的合法行為等；同時使用詐騙融資的非法途徑來促使融資步驟的順利完成。應對這種情況的解決方法為，對于融資過程中的合法手段，司法機關不需要干涉，而對于詐騙融資等非法融資的行為，刑法必須果斷出手。
二是規(guī)范資金用途。民間融資機構出于經(jīng)營需要，可以根據(jù)規(guī)定通過非公開途徑向信用良好、條件合格的投資者定向融資。需要注意的是民間融資機構進行定向融資的企業(yè)應當具備經(jīng)營狀況穩(wěn)定、在期限內(nèi)能夠支付融資本息的能力；定向融資的額度不能超出實收資本的額度；同時需要按規(guī)定制作風險提示書，預告融資中可能出現(xiàn)的風險，并做好信息披露的工作，保證披露信息的真實性、準確性、完整性等。投資者是否合格的判定基礎為是否具有一定的投資經(jīng)驗和知識、風險識別能力和承受能力。
定向融資資金應嚴格按照決議的用途來使用，如遇到緊急情況需調(diào)整融資用途，應經(jīng)該期定向融資資金三分之二以上合格投資者同意。將融資資金用于擔保是絕對不允許的，同時進行股票、期貨等其他證券投資和法律、法規(guī)明令禁止的其他行為也是絕對不允許的。民間融資機構進行定向融資前向經(jīng)營所在地的縣（市、區(qū)）民間投融資機構監(jiān)管部門申請，通過監(jiān)管部門的核準之后方可進行 。
